(As notícias que nos chegam dos EUA, com taxa de inflação subjacente anualizada de cerca de 2,2% e da Europa, finalmente com desaceleração da inflação subjacente, estas mais recentemente, parecem positivas e apontam para uma claríssima desaceleração do surto inflacionista. Daí que a questão macroeconómica de momento já não será se as taxas de juro de referência para os bancos centrais irão ou não parar de subir, pois tudo indica que está próximo o momento da cavalgada dos valores ser sustida, mas antes a de saber a que nível é que as taxas vão finalmente estabilizar. Em termos mais concretos, se ficarão por aqui ou se irão descer para valores mais estáveis e compatíveis com as expectativas dos agentes económicos. Os macroeconomistas abordam esta questão mobilizando o conceito de taxa de juro real de equilíbrio de longo prazo e, como ainda todos nos recordamos disso, a longa agonia após a crise essencialmente financeira de 2007.2008 trouxe uma espécie de um “novo normal”, estruturado em torno de taxas de juro de equilíbrio muito baixas, nulas ou mesmo negativas. O trabalho empírico de cálculo estimado dessas taxas de juro de equilíbrio não se recomenda aos amigos que fogem da complexidade da economia, mas os trabalhos que então apareceram, realizados designadamente pelas equipas de suporte dos Bancos Centrais foram considerados legítimos e credíveis. Por isso, seria de estranhar que as pessoas não se interrogassem sobre se tais taxas de equilíbrio tenderão a alterar-se, questionando assim se acalmado o surto inflacionista as coisas estabilizarão em torno de taxas mais altas ou se regressaremos ao normal de antes da pandemia e da guerra da Ucrânia.)
Após alguma interrogação ou inércia nos mercados, as expectativas dos investidores quanto às taxas que irão prevalecer mais a longo prazo, digamos a 10 anos que é o indicador mais utilizado na economia americana, apontam para valores mais elevados do que os prevalecentes na sequência da Grande Recessão de 2007-2008. O gráfico que abre este post é bastante esclarecedor a esse respeito e recordo que não foi sempre assim. As expectativas quanto às taxas a longo prazo não foram inicialmente neste sentido, como se a possibilidade da inflação ser considerada transitória aconselhasse alguma calma quanto ao futuro.
Como Krugman o sugere, se observarmos a diferença entre as taxas de juro de títulos de risco normal e as taxas de títulos indexados pela variação de preços no consumo observamos que está em queda e já abaixo dos 2,5%, o que sugere que a alteração de expectativas quanto às taxas de longo prazo não reflete preocupação dominante com a inflação. Mas o que parece evidente é que as taxas de juro reais estão bem acima dos 2%, sugerindo, e esta é a palavra mais correta, sugerindo a emergência de um novo normal face ao que vigorou na recuperação após a já referida Grande Recessão.
Não existe ainda, em meu entender, uma explicação clara quanto às alterações do “normal” em termos de taxas de juro reais de longo prazo. Mas os sinais que emergem do mercado, sobretudo nos EUA, parecem apontar para essa inevitabilidade. Mas a situação está longe de estar controlada pelos macroeconomistas, sobretudo porque as estimativas quanto “à taxa de juro real de curto prazo que tenderá a prevalecer quando a economia estiver próxima do produto potencial e a inflação for estável” não têm convergido entre si. Algumas estimativas apontam para valores próximos dos observados antes do COVID 19, mas outras apontam para valores superiores. O comportamento do mercado parece convergir mais com esta última avaliação.
Certamente que os leitores mais atentos compreenderão a importância prática de tudo isto. Nos últimos anos, o endividamento adicional dos países foi concretizado no pressuposto de estimativas de taxas de juro a longo prazo que apontavam para o normal das taxas de juro baixas ou próximo de nulas. Se a alteração do novo normal for efetiva, o problema do endividamento excessivo corre o risco de se transformar na nova preocupação que se segue à da inflação.
Por tudo isto, continuo a considerar que o Fernando Medina de todas as preocupações quanto ao endividamento corre o risco de se transformar no Ministro das Finanças mais sortudo dos últimos tempos, seguindo padrões de decisão que são os mais prudentes face ao momento particular em que estamos em matéria de novo normal para as taxas de juro.
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